记者｜赵阳戈
随着IPO受理数量逐步增加，消费类企业开始出现在投资者视野。
继中金公司保荐的陕西旅游发布招股说明书，国融证券保荐的百菲乳业也出现在上交所新受理名单，欲登陆主板。
界面新闻留意到，该公司近年来营业收入和净利润的年复合增长率喜人，招股说明书显示，增长率在同行业可比公司中排名第一。公司奶源自给率偏低，超9成生鲜乳需外购，因此此次募投项目之一，正是为了提升奶源自给率，不过目前项目尚在办理环评手续中，有待进一步落地。
上市路坎坷
百菲乳业在资本市场已探索多年。
公开信息显示，早在2018年，百菲乳业便在全国中小企业股份转让系统挂牌，当时名称还是“广西百强水牛奶业股份有限公司”，后变更为“广西百菲投资股份有限公司”。2021年，百菲乳业选择终止挂牌。
2023年6月21日，百菲乳业与国融证券签署辅导协议，公司将目光投向了沪市主板。
2024年6月28日，百菲乳业重新在全国中小企业股份转让系统挂牌，代码是874376。
2024年8月14日，辅导机构在辅导监管系统中，将拟申报板块变更为北交所。2024年11月29日，广西证监局完成辅导工作的验收，有效期一年。
没想到，完成验收工作后仅仅半个月，2024年12月13日，百菲乳业撤回了北交所上市申请，理由是“综合考虑公司战略发展规划”。
2025年6月13日，公司IPO终于获得了沪市主板受理。
来源：上交所官网 蚂蚁策略
公开资料显示，百菲乳业主要从事乳制品和含乳饮料的研产销，产品包括以生水牛乳、生牛乳为主要原料的灭菌乳、调制乳、发酵乳、巴氏杀菌乳和含乳饮料等。公司总部坐落于广西钦州市灵山县，当地拥有“中国奶水牛之乡”的称号。
水牛奶是除牛奶之外的全球第二大奶源，占比长期维持在15%以上。广西水牛研究所相关资料显示，广西壮族自治区作为我国水牛奶主产区，商品水牛奶产量占全国60%，2023年，广西奶水牛全产业链产值超过150亿元。
百菲乳业主要产品来源：招股说明书
百菲乳业旗下品牌“百菲酪”，合作的经销商超过1000家，覆盖全国近30个省、直辖市、自治区，产品销售渠道覆盖传统商超、连锁便利店、生鲜水果店等。新兴渠道方面，公司布局了如盒马鲜生、零食很忙、零食有鸣、美团优选、朴朴超市、小象超市等。
百菲乳业近年来业绩增势惊人，2024年公司的营业收入和净利润规模分别为14.23亿元和3亿元，2022年至2024年营业收入年复合增长率34.98%，净利润年复合增长率61.14%。据招股说明书，这两个数据在同行业可比公司中排位第一。根据中国奶业协会出具的证明，公司水牛乳制品销量位列全国前三。
来源：招股说明书
来源：招股说明书
超9成生水牛乳奶源外购，自给率低
水牛奶与人们熟知的乳用牛(荷斯坦奶牛)产的奶不同，是由水牛产出的奶。百菲乳业的生鲜乳，来源于养殖合作社、专业牧场和自有牧场。
百菲乳业生水牛乳的自给率较低， 这些年规模不断扩大，主要得益于稳定原材料的采购。数据显示，2022年时百菲乳业的生鲜乳100%来自外购，经过产业链布局后，2024年外购生鲜乳占比94.95%，自产生鲜乳占比5.05%。
来源：招股说明书
结合百菲乳业的产品售价波动及采购原材料价格波动看，生鲜乳近年来市场价格维持低位，筑起了公司40.39%的毛利率高地，超过了毛利率为37.85%的阳光乳业（001318.SZ），以及伊利股份（600887.SH）的33.88%等。
来源：说明书
来源：招股说明书
公司产品售价总体呈下降趋势，对此百菲乳业表示系“随着市场竞争环境的变化，公司对产品出厂价格调整、促销返利活动增多所致”。原材料方面，则是因为2020年以来，荷斯坦牛养殖行业进入到投资快速增长期，到2023年时我国生牛乳产量增长到4197万吨，生牛乳市场呈现阶段性供过于求。2024年生鲜乳市场则延续了2023年的市场态势。
不过根据说明书的描述，近年来市场对水牛乳产品的需求的大幅增加的，2023年生水牛乳的市场交易价格较2022年是小幅上升的，2024年市场价格也持续上涨。
整体来看，水牛奶奶源供应紧张。有数据显示，我国杂交奶水牛年单产在2.5吨左右，而荷斯坦奶牛年单产可达9吨以上，单产差距明显；再加上地域限制、存栏量低等因素，短期内难以大量增加奶源供应，因此阶段性奶源供应紧张仍是制约水牛乳制品行业发展的主要瓶颈。
布局奶源，募投还在环评中
关于奶源供应这一问题，“国内水牛奶第一股”皇氏集团（002329.SZ）给了一种解决方案。
皇氏集团2024年成功自巴基斯坦引入高产奶水牛种源，完成了1万枚巴基斯坦优质尼里拉菲水胚胎进口，打破国内奶水牛种质资源60多年来未获得有效更新的困局。
此次，百菲乳业计划募资是4.97亿元，其中有3.74亿元投入“奶水牛智慧牧场建设项目”，剩下的投入“营销网络建设和品牌推广项目”。公司表示在募资到位前，公司会自筹资金先行投入。
来源：说明书
其中的“奶水牛智慧牧场建设项目”，便是百菲乳业提高水牛乳奶源自给率的布局。据悉，该项目建设期4年，拟引进5000头优质的奶水牛，并购置先进的智能化养殖设备和软件系统。界面新闻还留意到，上述“奶水牛智慧牧场建设项目”目前“环评手续正在办理中”。
目前看，百菲乳业的产能利用率并未顶格，2024年产能为14.39万吨，产量10.78万吨，利用率74.88%。2024年公司销量10.54万吨，产销率97.77%，该数据倒是常年保持高位。从利用率来看，后续待奶源新增，公司仍有潜力可挖。
来源：说明书
另外，界面新闻也注意到，“国内水牛奶第一股”皇氏集团（002329.SZ）近年来的表现不济，2024年营业收入20.46亿元，同比下滑29.21%，净利润-6.81亿元，同比下滑1110.73%，其毛利率24.41%，也是远低于百菲乳业的。如果看扣非后净利润，皇氏集团2020年至2024年已连续亏了5年。
有皇氏集团作参考，那么蚂蚁策略，百菲乳业是否保持稳定高速成长，此后问询环节或将成为监管层关注的焦点。
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